investment spending there were significantly positive correlation with real estate prices, real estate prices can affect the real economy through investment effect, the real estate price to conduction to the real economy. Igan (2010) on the basis of the VAR model is established by using co integration test, Granger causality test method, such as the bank credit, the relationship between real estate prices and macroeconomic are studied, to prove that there is a certain relationship between them. Some scholars begin to pay close attention to the relationship between monetary policy and real estate prices. Many literatures focused on the theoretical analysis of the real estate market in the central bank of the monetary policy will produce what kind of change. Rabanal (2011) point out that the central bank mainly through the personal housing mortgage loans and mortgage interest rate adjustment to regulate the real estate demand, thus influence the real estate price. 3 Evaluate and analyze
From the results of the research literature concluded that, for the existence of the real estate price transmission mechanism of monetary policy, and the transmission mechanism in two areas of smoothness or not there exist certain differences. Differences that may be affected by different regional economic development status and the influence of such factors as variable selection standard, but overall, the study of this subject has made certain achievements, the research system, from two aspects of qualitative and quantitative analysis, systematic analysis of the monetary policy, the relationship between the real estate market and the real economy, affirmed the existence of the real estate price transmission channels of monetary policy. On the one hand, real estate prices as a monetary policy transmission are analyzed theoretically the rationality of the mediation, on the other hand, using the empirical model from the perspective of empirical analysis of real estate prices as a path to the effectiveness of monetary policy transmission. 译文
货币政策与房地产价格关系研究
Geltner D
摘要
货币政策对实体经济有着重要的影响，货币政策从制定到发挥作用影响实体经济存在一个传导的过程，而货币政策效果的好坏直接取决于这一传导过程是否顺畅。随着与资产相关的交易逐渐增多，以单纯的通货膨胀率指标来衡量货币政策效果的合理性受到了质疑，调控效果越来越关注资产价格的合理与否。特别是近年来我国房地产业发展迅速，房地产投资在全国固定资产投资中所占的比重增长迅速，房地产业对经济的发展起着举足轻重的作用。 关键词：货币政策 房地产价格 1 引言
货币政策的传导机制作为货币政策研究领域最重要的部分，研究的是货币政策如何作用于实体经济，实现政策的最终目标，发挥其调节宏观经济的功能。这一传导机制会随着时间的推移和经济的发展不断变化，在不同的国家和地区有着截然不同的传导路径，因此，针对不同的经济体我们必须要进行独立的货币政策传导机制研究。自从凯恩斯建立宏观经济分析框架以来，不同的经济学派根据不同的经济条件提出了各自的货币政策传导理论。一般来说，货币政策传导有利率途径、汇率途径、信贷途径和资产价格途径等。随着经济的发展，除去货币资产以外的其他相关资产和财富也可以向实体经济传递货币政策的效果。本文选取了现代生活中重要的一种资产价格——房地产价格作为研究对象，房地产作为当今社会一种特殊的资产，具有双重属性，它既是消费品，又是投资品。同时，在现代房地产业发展模式中，房地产业与社会投资、居民消费和银行信贷等多方面密切相关，可以成为货币政策传导的重要载体。货币政策的传导机制及其对宏观经济的影响是货币政策理论的核心内容。房地产市场的发展和深化在为货币政策传导带来崭新的传导路径的同时，也使政策的实施面临更大的风险，增加了政策制定的难度。研究货币政策是否能够通过调控房地产价格到达调控实体经济的目的，检验这一传导路径的存在性和有效性，不仅能完善货币政策传导理论，而且对实体经济的稳定增长和房地产市场的健康发展都具有重要的理论和现实意义。 2 研究综述
房地产价格作为资产价格的一种，在一开始并没有得到大家的广泛关注。20 世纪 30 年代经济危机时期和 80 年代以后分别出现了研究资产价格与货币政
策的理论这一问题的两次高潮，在此期间，学者们从不同的角度对这一问题进行了大量的理论和实证研究，得出了一系列相关的结论，系统分析了资产价格与货币政策以及实体经济各方面之间的关系。
莫迪利安尼的生命周期理论和托宾的 Q 理论是货币政策的资产价格传导渠道能够起作用的理论基础。但最初对资产价格的研究多集中于对股票价格的讨论，而忽视了房地产价格变动的作用。然而随着房地产市场的不断发展，资产价格理论越来越关注房地产价格。许多学者研究了房地产价格在货币政策传导中起到的重要作用。例如，Meltzer(1995)作为货币主义的代表人物，他认为货币政策能够有效调节房地产价格，而且这种资产价格的变动会对产出和就业产生重要影响，资产价格在传导机制中扮演重要角色。Mishkin(2001)的研究指出房地产价格能够通过影响总需求起到传导作用，但是对房地产价格的过度关注也会影响货币政策的有效性。美国经济学家 Goodhart（2000）运用将资产价格用作制定货币政策的思想，对美国的数据进行分析研究，来验证资产价格是否对通货膨胀变动有预期效应，探索盯住资产价格的货币政策能否更好的实现中央银行的最终目标。得到的结论是：资产价格（包括房地产价格）的变化带来的相关反应能够增加货币政策传导的有效性。Ireland(2005)研究表明货币政策可以通过房地产价格的传导影响实体经济中的一些真实变量，如总产出和就业。Calza, Monacelli (2007) 的研究结论表明按揭市场越发达的国家，房地产价格与消费的关系就越明显，因此房地产价格的传导作用就越强。
不少学者单独研究了货币政策对房地产市场的影响，分别从利率、货币供应量、资产组合三种途径来分析货币政策对房地产价格的调控能力。在利率途径的分析中，Andrew（2008）的研究表明利率变动是造成房地产价格变动的主要原因。Abraham（2006）运用考虑滞后期的住宅价格变动模型，得出的结论是：住宅价格的上涨幅度和利率变化情况是负相关的。Aoki（2009）研究了英国的货币政策对房地产市场的影响，通过建立 VAR 模型得出实证结论：利率变动和房地产之间的关系与耐用消费品类似，当利率上涨时，房地产价格会相应下降。Ho Wong（2010）通过对长期数据的研究，得出结论：房地产价格会影响利率，但利率调整无法改变房地产价格，利率与房地产价格之间是单向传导关系。
在信贷途径的分析中，（完整译文请到百度文库）Margraves（2013）研究指
出，随着经济自由化和市场管制的放松，越来越多的信贷资源流向了高收益的房地产市场，使得房地产业投资过热，带动了房地产价格的上涨。Collins（2010）在对一些亚洲国家近年来的数据进行研究时发现，房地产当期价格受信贷增长幅度的影响显著。Davis（2010）的研究结论表明，信贷扩张的根本原因是商业地产价格的上涨，反之则不成立。
在资产组合效应途径分析方面，Sheridan (2009)对欧美 17 个国家主要城市年度数据进行了截面数据回归分析，实证结果显示从长期来看，股票收益、房租和房地产价格之间存在显著的正向相关关系，并且房地产价格和股票价格与 GDP 增长率有显著的同步性。Wilson(2007)认为美国的房地产市场与股票市场之间存在微弱的非线性关系，而他们与 Zurbrueg(2010)证实了澳大利亚的房地产价格和股票价格间存在着双向线性Granger因果关系。在研究货币政策是如何影响房地产价格的同时，还要研究房地产价格的变化如何影响实体经济中的消费和投资。
（1）消费效应
消费效应的实现主要通过财富效应和家庭资产负债表效应两种途径。财富效应的分析是基于生命周期理论和持久收入理论。Skinner（2008）的研究发现房地产的财富效应对消费的影响是显著的。Shiller（2010）等人的实证研究结果发现房地产的财富效应比股票更强，且消费水平变动受房地产财富增加的影响显著，对房地产财富的减少几乎没有反应。与此同时，也有一些与以上所述结论相反的研究。如 Elliott（2009）研究了消费支出与财富之间的关系，结果显示作为非金融财富的房地产财富对消费没有影响，房地产价格不存在消费效应。Levin（2009）的实证分析结果表明房地产价格变动对消费没有影响，消费效应不存在。Mishkin 认为家庭的资产负债表状况对消费者的消费意愿有着重大影响，并以此提出了房地产价格的家庭资产负债表效应，但很少有学者专门对这方面进行研究，相关的文献较少。
（2）投资效应
可以从托宾 q 值效应和资产负债表效应两方面来考察房地产价格的投资效应。根据托宾的 Q 理论，房地产价格的上涨将会提高房地产的 Q 值，Q 值的上升会带来投资意愿的增加，从而增加投资支出。对于资产负债表效应，国外相
关文献主要集中于理论分析，Breanne（2010）认为如果房地产价格上升，为购买房产而进行抵押贷款的借款人的资产负债表状况会变好，贷款收回的可能性增大，从而促使金融机构贷款增加，可贷资金的相应增加会使得投资支出也相应增加。关于货币政策的房地产价格传导机制的研究文献大多只是对有关理论的介绍，以及在此理论基础上的实证研究。Gatzlaff (2006)进行了理论和实证分析，认为货币政策应该关注房地产价格的变动，但目前货币政策通过房地产价格进行传导的显著性不强。olmes (2007)运用模型实证检验表明，房地产价格对货币政策传导的作用较为显著，总体传导效率较高。 Crowe(2008)通过实证分析得出：资产价格对宏观经济有一定得影响，尤其是房价的作用较为明显。因此，中央银行在货币政策的制定中应当对资产市场尤其是房地产价格予以适当的关注和控制。Alicia（2010）通过实证分析表明，在房地产价格对实体经济的传导中，消费支出受房地产价格变动的影响较小；而在投资方面，投资支出与房地产价格存在显著的正相关关系，房地产价格可以通过投资效应影响实体经济，房地产价格能够传导到实体经济。Igan(2010)在建立 VAR 模型的基础上运用协整检验、Granger因果关系检验等方法，对银行信贷、房地产价格与宏观经济三者间的关系进行了研究，证明它们之间存在一定的相关关系。一些学者开始关注货币政策与房地产价格之间的关系。许多文献集中于从理论上分析房地产市场在中央银行的各项货币政策下会产生怎样的变化。 Rabanal（2011）指出中央银行主要通过对个人住房抵押贷款额度和抵押贷款利率的调整来调控房地产的需求，进而影响房地产价格。 3 评析
从上述研究文献得出的结果来看，对于是否存在货币政策的房地产价格传导机制，以及这一传导机制中两个环节的顺畅性与否存在一定的分歧。这种认识的分歧可能是受不同的地区经济发展状况和变量选择标准等因素的影响，但总体来说，对这一课题的研究已经取得了一定的成果，研究比较系统，从定性和定量分析两方面系统分析了货币政策、房地产市场和实体经济之间的关系，肯定了货币政策的房地产价格传导渠道的存在性。一方面从理论上分析了房地产价格作为货币政策传导中介的合理性，另一方面运用实证检验模型从实证角度分析房地产价格作为货币政策传导的一条路径的有效性。
相关推荐：
loading