股权投资基金的项目退出

第七章 股权投资基金的项目退出

目 录

01.项目退出概述

项目退出的概念·项目退出的意义 项目退出的主要方式 02.上市转让退出

股份上市转让退出的概念和主要市场

境内上市的一般流程 ·境外上市退出方式 上市后的股权转让退出 03.挂牌转让退出

挂牌转让退出的主要市场 全国中小企业股份转让系统 04.协议转让退出

协议转让退出的主要方式 并购和回购 05.清算退出

清算退出的概念和方式 清算退出的流程

本章重点内容：

境内上市和境外上市的主要市场，境内直接上市的流程，境内间接上市的主要方式，境外上市的主要方式，我国二级股票市场的主要交易机制，全国股转系统挂牌条件，全国股转系统挂牌流程，全国股转系统挂牌后的退出方式，协议转让退出的主要方式和流程，清算退出的方式和流程。

第一节 项目退出概述

学习内容 项目退出的概念 项目退出的意义 知识点 项目退出的定义 项目退出的一般顺序 退出机制的重要意义 项目退出的主要方式 从退出收益角度比较四种退出方式 项目退出的主要方式 从退出效率角度比较四种退出方式 从退出成本角度比较四种退出方式 从退出风险角度比较四种退出方式

知识点一、项目退出的概念（了解） 股权投资基金的项目退出，是指股权投资基金选择合适的时机，将其在被投资企业的股权变现，由股权形态转化为具有流动性的现金收益，以实现资本增值，或及时避免和降低损失。

股权投资基金的项目退出是整个投资的关键环节，对股权投资基金而言，实现项目的成功退出是其进行股权投资的最终目标。

项目退出通常需要选择适当的退出时机，评估公开上市、股权转让等不同退出路径的收益，进而设计退出方案；进行退出启动前的准备；启动退出程序后，监控整个项目退出过程；最终进行交易结算并进行退出后的评估与评价。

知识点二、项目退出的意义（了解）

股权投资退出机制为股权投资基金提供了必要的流动性、连续性和稳定性。 1.实现投资收益，控制风险 股权投资基金在适当的时机退出，实现资本增值。而当无法获取预期收益甚至存在亏损的可能性时，及时进行项目退出可适度规避投资风险。 2.促进投资循环，保持资金流动性 3.评价投资活动，体现投资价值

知识点三、项目退出的主要方式

股权投资基金的退出方式主要有：上市转让退出、在场外交易市场挂牌转让退出、协议转让退出以及清算退出。 项上市转让 目 挂牌转让退出 协议转让退清算退出 出 一般将面临亏损的风险 所需时间受债权公告、资产处置等环节影响，不同企业清算所花时间呈现出较大的差异性 退出比挂牌转让退出和协议转让退出的-- 收收益高 益 -- 从券商进场确定股改基准日算起，完退成首次公开发行股票并上市（以下简出一般实行注册制，实现快速退称首发上市）一般需要2年甚至更长效所需时间相对较短 出 时间，上市成功后一般还有相当期限率 的限售期，实现最终退出耗时较长 需要聘请专业市场退服务机构提供改不需要支付需要支出清算费出需要支付给承销商及其他市场服务制、辅导等服务，高额的保用，且清算费用是成机构相对较高的费用 但相对于上市来荐、承销等需要优先支付的 本 说，挂牌所需费用费用 相对较低 设置了限售期的要求，股权投资基金信息不对称通常需在企业上市一段时间后才可流动性相对较差，所引起的价退以将所持上市企业的股票卖出，锁定因此存在挂牌后一格不能充分出期内的股票价格波动会影响到股权段时间内无人受让反映被投资风投资基金的退出收益；在我国，目前或价格被低估的 企业实际价险 股票市场首发上市准入实行核准制， 风险 值的不确定因此企业上市申请能否获得核准仍性 然存在相当大的不确定性

第二节 上市转让退出

学习内容 上市转让退出概述 境内上市 境外上市 知识点 股票首次公开发行并上市的概念 境内上市和境外上市的主要市场 境内上市的流程 境外直接上市的概念和要求 境外间接上市的概念 境外上市操作流程

部分流动性较差的资产可能将不得不以极低的价格转让，甚至存在短期内无法变现的可能性，从而影响清算收入 我国主板市场的主要交易机制 竞价交易机制 上市后的股权转让退出 大宗交易机制 要约收购机制 协议转让机制

知识点一、上市转让退出概述

股份上市转让退出往往与股票首次公开发行并上市相联系。

股票首次公开发行（IPO）并上市一般是在被投资企业经营达到理想状态时进行的，是指股权投资基金通过企业上市将其拥有的被投资企业股份转变成可以在公开市场上流通的股票，通过股票在公开市场转让实现投资退出和资本增值。（了解）

总体而言，上市转让方式退出可以使股权投资基金获取较高的收益，公开上市使被投资企业价值得到更大程度的实现，资本增值产生的投资回报率较高，因此，上市转让退出通常被认为是最为理想的退出方式之一。 上市主要包括境内上市和境外上市，境内IPO市场包括主板、中小企业板和创业板；对我国企业来说，境外IPO市场主要以香港证券交易所、美国纳斯达克证券交易所（NASDAQ）、纽约证券交易所（NYSE）等市场为主。（理解）

知识点二、境内上市

（一）境内首次公开发行上市

境内首次公开发行上市的一般流程如下：（理解） 改制、辅导、申报审核、股票发行及上市 1.改制

在企业上市流程中、企业改制是指企业以在资本市场公开发行和交易股票为目的而进行的企业组织结构、资本资产等方面的改组行为。一般在企业聘请的专业机构的协助下完成。企业首先要确定证券公司（券商），在券商的协助下尽早选定其他中介机构，主要包括会计师事务所和律师事务所等，在改制阶段，企业为有限责任公司的，应依法改制为股份有限公司并取得营业执照。 2.辅导

按照中国证监会的有关规定，拟公开发行股票的股份有限公司在向中国证监会提出股票发行申请前，均须由具有主承销资格的证券公司进行辅导。在辅导阶段，保荐人及其他中介机构在对拟上市企业进行尽职调查的基础上，帮助企业完善公司治理结构，明确业务发展目标和募集资金使用计划，并准备首次公开发行申请文件。 3.申报审核

在申报阶段，企业和中介机构按照中国证监会的要求制作申请文件，保荐机构进行内部审核并出具保荐意见。

中国证监会收到申请文件后作出是否受理的决定，未按要求制作申请文件的，不予受理。 中国证监会受理申请文件后，对发行人申请文件的合规性进行初审，如有需要，中国证监会可能会征求国家相关政府部门或企业所在地政府的意见。

中国证监会向保荐机构反馈意见，保荐机构组织发行人和中介机构对相关问题进行整改，对审核意见进行回复。申请文件受理后，发行审核委员会审核前，发行人应当将招股说明书（申报稿）在中国证监会网站预先披露。

中国证监会根据反馈回复继续审核，召开初审会，形成初审报告。

中国证监会受理申请文件后在规定时间内将初审报告和申请文件提交发行审核委员会审核。依据发行审核委员会的审核意见，中国证监会对发行人的发行申请作出核准或不予核准的决定。予以核准的，出具核准公开发行的文件；不予核准的，出具书面意见，说明不予核准的理由。 4.股票发行及上市

股票发行申请经发行审核委员会核准后，企业将取得中国证监会同意发行的批文。

发行人在指定报刊、网站刊登招股说明书及发行公告，组织发行路演，通过询价程序确定发行价格，按照发行方案发行股票。 发行成功后，企业刊登上市公告，在交易所的安排下完成上市交易。

图7-1 境内首次公开发行上市的主要程序 （二）间接上市（理解）

所投资企业除了股票首次公开发行并上市外，还可以通过参与上市公司重大资产重组或借壳上市等方式间接上市，间接上市成功的，股权投资基金持有的被投资企业股份（股权）也可以转变成为相关上市公司的股份，通过公开市场转让实现退出。

知识点三、境外上市（理解境外上市的主要方式）

境外上市分为境外直接上市和境外间接上市两种方式，对接受美元基金投资的境内企业而言，通常采取境外间接上市的方式登陆资本市场。 1.境外直接上市

境外直接上市是指企业直接以国内股份有限公司的名义向国外证券主管机构申请发行股票（或其他衍生工具），向当地证券交易所申请上市。在境外资本市场发行股票并上市，即通常所说的发行H股、N股、S股等。

境外直接上市的优点在于可直接进入境外资本市场，节省信息传递成本，极大地提升企业国际知名度和影响力，并获得外汇资金。

我国企业选择境外直接上市，需首先向中国证监会提出申请。

条件：拟上市企业筹资用途符合国家产业政策、利用外资政策及国家有关固定资产投资立项的规定，净资产不少于4亿元人民币；过去一年税后利润不少于6000万元人民币，并有增长潜力；按照合理市盈率预期，筹资额不少于5000万美元；具有规范的法人治理结构及较完善的内部管理制度；有较稳定的高级管理层及较高的管理水平；等等。 境外直接上市方式路径相对简单，但由于严格的财务状况要求，此模式更适用于大型国有企业。早期的上海石化、青岛啤酒、中国石油、中国石化、中国移动，以及近些年四大国有商业银行的境外上市均采用此种模式。 2.境外间接上市

境外间接上市是指境内公司将境内资产，权益，以股权，资产收购或协议控制等形式转移至境外注册的特殊目的公司，通过该境外特殊目的公司持有、控制境内资产及股权，并以境外特殊目的公司的名义申请境外交易所上市交易。 3.境外上市一般操作流程：四步：

（1）策划上市方案：策划上市方案，主要包括选择上市模式（直接上市或间接上市）、选择发行及交易的股票交易所、初步确定融资规模和资金投向等。 （2）准备相关文件 （3）上市申报：向境外证券监管部门和股票交易所提交发行和上市申报文件。 （4）公开发行及交易

知识点四、上市后的股权转让退出

对股权投资机构而言，企业上市并非项目投资退出过程的结束，只有当所持有的股份在锁定期（限售期）届满或符合约定条件通过二级市场减持完毕之后，才标志着项目退出的完结。