上市公司股利政策研究

上市公司鼓励政策研究——以电力行业为例

续稳定的股利政策的公司很少。使投资者无法预测上市公司的股利政策，增加了长期投资的风险，促使投资者倾向于价格投机。

上市公司持续分红18)%3年以下3-5年5-7年7-10年31"%

图3.2 近十年上市公司持续分红图

(5)内部人控制现象严重

内部人控制指独立于股东或投资者(外部人)的经理人员掌握了企业实际控制权，在公司战略决策中充分体现自身利益，甚至内部各方面联手谋取各自的利益，从而架空所有者的控制和监督，使所有者的权益受到侵害[7]。我国的特殊股权结构，存在流通股和非流通股之分，其中电力行业上市公司原来都是属于国有企业，虽然从1993年开始进行股份制改革，但是由于电力行业的特殊性质，国家一直都保持着对该行业的控制权，所以非流通股的国有股、国有法人股占了公司股份的绝大多数(见图3.3)。

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电力行业上市公司国有及法人股比率图161412108642015101094104系列2系列130以下30-3940-4950-5960-6970-7980以上

图3.3 电力行业上市公司国有及法人股比率图

在62家上市公司中，有33家国有及法人股比率占到50%以上，形成了绝对控制，其中以哈投股份和内蒙华电等4家公司，更是达到了80%以上。根据股份制公司的特点，资本量越大，股权越分散，很多时候不用达到50%的持股量就能控制公司，国有及法人股比率在30%一49%的公司有19家，占总比例的30.6%。

过高的国有及法人股比率往往容易造成“股东缺位”现象，即是国有股往往是一些国家机关控制，他们远离管理而且不关心控股公司的运营，使得国有股股东权利实际是掌握在管理层手中。管理层通过代表国有股股东行使权利为自己谋取私利，形成内部人控制。

4 规范我国上市公司股利政策的建议

4.1 法律制度方面

政府相关部门完善宏观调控手段。对于电力行业上市公司基于种种原因，对股利份的支付是持能免则免、能少则少的态度，长期得不到股利支付，使得投资者逐渐放弃了对公司的价值投资，导致我国股市过度投资的现象严重，影响我国经济的健康发展。2000年末，证监会提出要将现金分红作为上市公司再筹资的条件，从那以后派现

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的公司开始增加，股利支付提高，这说明通过政府制定的政策法规改变这种现象是必要的，而且是可行的[8]。然而，这个政策对一些不需要筹资的企业缺乏约束力，因此本文认为政府对有盈利的上市公司应该规定最低分配比例，这样既可以减少公司为了融资目的做假账，虚增利润的问题，又可以通过分配股利纠正投资者的投资心态。

（1）建立健全的证券市场监督的法律体系

除了现在正在执行的《证券法》、《公司法》等之外，还应该制定更多相关市场的监管法律，完善证券市场的监督法律体系。一是应该抓紧制定《证券市场监督法》，来弥补《证券法》在市场的监督操作上的程序、方法、处罚等方面的空白。二是应该制定《证券机构管理规定》，明确证券监管机关的机构设置、职能界定、人员配备、工作范围等。三是应该制定《证券市场从业人员操守规范》，对从业人员的行为来进行规范。

（2）强化外部监管和约束，减少行政干预

改变我国股市“政策市”的状况，监管部门应该更多地运用法律手段和市场手段，监督股票市场运行，减少行政手段直接干预市场，保证政策的连续性、稳定性，提高政策的透明度，形成投资者合理的政策预期。

（3）完善信息披露制度

上市公司信息披露的质量，会直接影响投资者对公司价值的判断和投资决策的制定，并且关系到投资者合法权益是否能够得到保证，更关系到股票市场能否健康运行及发展。所以应该进一步细化上市公司信息披露具体准则，规范信息披露的内容和形式，切实保证投资者能迅速、充分地获取公司信息，在此基础上有利于投资者的价值判断，进行充分的投资选择。

4.2 公司本身

（1）保障股东权利的实施

优化股权结构，改变“一股独大”和“内部人控制”的局面，通过国有股减持使上市公司股份分散的目的，改变不合理的股权结构，实现股权结构的多元化和分散化。强化董事会职能，保证董事会职权由董事会行使，防止大股东操控董事会，保障中小

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股东权利。

（2）健全监事会制度和独立董事制度

中国证监会在2001年发布了了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，根据该规范性的文件，上市公司应该建立独立的董事制度。

（3）健全公司经理人激励机制，引导管理者股东利益最大化

可以通过薪酬激励股激励、股票期权激励的方式，也可以采取多种激励方式相结合，使经理人有动力为公司未来发展和股东利益倾尽全力，解决代理成本问题，树立“为股东服务”观念。

（4） 调节上市公司股利政策的影响因素 （5） 规范电力公司的投资，限制公司盲目扩张。

股利总和的支付越小，电力行业上市公司的成长能力越快。未来我国的电能的要求是不断提高，电力公司扩大规模、加速自身成长的必然的。公司的发展和收益分配存在资金的矛盾，股东对公司的发展是持一种风险中性态度，即对当前分配股利和未来投资回报无明显的偏好，而管理层则更倾向于加快公司成长，从而提高他们的收益。所以管理层完全有可能会忽视股东的利益，进行盲目扩张，公司内部的监管部门应该不断加强对扩张的合理性管理，维护到各股东们的权益。从而提高电力行业的流动比率。相对一般股利分配理论而言，股利分配总量越大，公司的电力行业上市公司股利政策的实证研究流动比率越高，然而我国的电力行业则恰恰相反。这主要是由于我国电力行业上市公司的国有垄断性特征，使得他们持有的流动资金少，流动比率低。流动比率过低使得电力企业在出现比较大的支付需求的时候，资产无法迅速变现，造成企业损失，必然会导致公司可分配的股利下降。由于电力企业已经逐渐走上市场化的道路，国家的扶持政策减少，使得企业必须面对各种市场风险。这就意味着电力企业不能够像之前一样，以远远低于平均水平的流动比率来经营，他们必须提高流动比率来面对不同的市场风险。

② 提高电力行业上市公司的市场化程度。

电力行业因为长期属于国有垄断型行业，所以存在较多的非流通股。大量的非流

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