目的敏感性分析，计算使经济型酒店项目净现值为零的最低平均入住率。
『正确答案』 （1）
项目 销售收入 变动成本 其中： 单价（元/间天） 年销售数量（间） 金额（元） 175 120×85%×365 120×85%×365 —— —— —— —— —— —— —— 6515250 1861500 1079670 423491.25 358338.75 3678000 120×3000/8＝45000 1050000 300000 6000000/8＝750000 4200×365＝1533000 975750 243937.5 731812.5 客房用品、洗涤费用、能源费用等 29 特许经营费 营业税金及附加 固定成本 其中： 初始加盟费摊销 年人工成本支出 固定付现成本 175×6.5% 175×5.5% —— —— —— —— 改造、装修，客房家具用品摊销 租金 税前利润 —— —— ——
所得税 税后利润 原始投资额＝120×3000＋100000＋6000000＋500000＝6960000（元） 会计报酬率＝731812.5/6960000＝10.51% （2）
β资产＝1.75/[1＋（1－25%）×1/1]＝1 项目β权益＝1×[1＋（1－25%）×2/3]＝1.5 权益资本成本＝5%＋1.5×7%＝15.5%
加权平均资本成本＝15.5%×60%＋9%×（1－25%）×40%＝12% 即评价经济型酒店项目使用的折现率为12% （3）
项目 现金净流量 折现系数 零时点 第1至7年 第8年 731812.5＋750000＋45000 1526812.5＋100000＋500000 －6960000 ＝1526812.5 ＝2126812.5 1 4.5638 0.4039 859019.57 现金净流量的现值 －6960000 6968066.89 净现值 867086.46
该项目净现值大于0，因此是可行的。 （4）令税后利润为X，则净现值为0时：
（X＋750000＋45000）×4.9676＋（100000＋500000）×0.4039＝6960000 解得X＝557294.87（元） 令最低平均入住率为y，则
（175－29－175×6.5%－175×5.5%）×120×365×y－3678000＝557294.87/（1－25%）
解出y＝80.75%
即使净现值为零的最低平均入住率80.75%。
【例题2.综合题】（2014年）甲公司是一家建设投资公司，业务涵盖市政工程绿化、旅游景点开发等领域。近年来，夏日纳凉休闲项目受到青睐，甲公司计划在位于市郊的A公园开发W峡谷漂流项目（简称“W项目”），目前正在进行项目评价，有关资料如下： （1）甲公司与A公园进行洽谈并初步约定，甲公司一次性支付给A公园经营许可费700万元（税法规定在5年内摊销，期满无残值），取得W项目5年的开发与经营权；此外，甲公司还需每年按营业收入的5%向A公园支付景区管理费。
（2）W项目前期投资包括：修建一座蓄水池，预计支出100万元；漂流景区场地、设施等固定资产投资200万元；购入橡皮艇200艘，每艘市价5000元。按税法规定，以上固定资产可在10年内按直线法计提折旧，期满无残值。5年后，A公园以600万元买断W项目，甲公司退出W项目的经营。
（3）为宣传推广W项目，前期需投入广告费50万元。按税法规定，广告费在项目运营后第1年年末税前扣除。甲公司经调研预计W项目的游客服务价格为200元/人次，预计第1年可接待游客30000人次；第2年及以后年度项目将满负荷运营，预计每年可接待游客40000人次。
（4）预计W项目第1年的人工成本支出为60万元，第2年增加12万元，以后各年人工成本保持不变。
（5）漂流河道、橡皮艇等设施的年维护成本及其他营业开支预计为100万元。 （6）为维持W项目正常运营，预计需按照营业收入的20%垫支营运资金。
（7）甲公司计划以2/3（负债/权益）的资本结构为W项目筹资。如果决定投资该项目，甲公司将于2014年10月发行5年期债券。由于甲公司目前没有已上市债券，拟采用风险调整法确定债务资本成本。W项目的权益资本相对其税后债务资本成本的风险溢价为5%。甲公司的信用级别为BB级，目前国内上市交易的BB级公司债有3种，这3种债券及与其到期日接近的政府债券的到期收益率如下：
发债公司 上市债券到期日 H M L 上市债券到期收益率 政府债券到期日 2015年2月1日 政府债券到期收益率 3.4% 2015年1月28日 6.5% 2016年9月26日 7.6% 2019年10月15日 8.3% 2016年10月1日 3.6% 2019年10月10日 4.3%
（8）预计W项目短时间可建成，可以假设没有建设期。为简化计算，假设经营许可费、项目初始投资、广告费均发生在第1年年初（零时点），项目营业收入、付现成本等均发生在以后各年年末，垫支的营运资金于各年年初投入，在项目结束时全部收回。 （9）甲公司适用的企业所得税税率为25%。 要求：
（1）根据所给资料，估计无风险利率；计算W项目的加权平均资本成本，其中债务资本成本采用风险调整法计算，权益资本成本采用债券收益加风险溢价法计算。
（2）计算W项目的初始（零时点）现金流量、每年的现金净流量及项目的净现值（计算过程及结果填入下方表格中），判断项目是否可行并说明原因。 单位：万元
项目 零时点 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 现金净流量 折现系数 现金净流量的现值 净现值 （3）以项目目前净现值为基准，假设W项目各年接待游客人次下降10%，用敏感程度法计算净现值对接待游客人次的敏感系数。 可能用到的现值系数如下：
现值系数 （P/F，9%，n） （P/A，9%，n） 1 0.9174 0.9174 2 0.8417 1.7591 3 0.7722 2.5313 4 0.7084 3.2397 5 0.6499 3.8897 『正确答案』
（1）无风险利率为5年后到期的政府债券的到期收益率，即4.3%。 企业信用风险补偿率
＝[（6.5%－3.4%）＋（7.6%－3.6%）＋（8.3%－4.3%）]÷3 ＝3.7%
税前债务资本成本＝4.3%＋3.7%＝8%
股权资本成本＝8%×（1－25%）＋5%＝11%
加权平均资本成本＝8%×（1－25%）×（2/5）＋11%×（3/5）＝9% （2）
单位：万元 项目 经营许可费 固定资产投资 广告费支出 许可费摊销抵税 固定资产折旧抵税 广告费抵税 税后营业收入 零时点 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 －700 －400 －50 35 10 12.5 450 35 10 600 35 10 600 35 10 600 35 10 600 税后人工成本 税后营运及维护成本 税后景区管理费 项目残值收入 残值净收入纳税 垫支营运资金 现金净流量 折现系数（9%） 现金净流量的现值 净现值 －120 －45 －75 －54 －75 －54 －75 －30 486 －54 －75 －30 486 －54 －75 －30 600 －100 160 1146 －22.5 －30 －40 486 －1270 325 1 0.9174 0.8417 0.7722 0.7084 0.6499 －1270 298.16 409.07 375.29 344.28 744.79 901.59 W项目净现值大于0，项目可行。
（3）游客人次下降10%时项目净现值变化＝120×10%＋40×10%×（P/F，9%，1）－[600×10%×（1－5%）×（1－25%）]×（P/F，9%，1）－[800×10%×（1－5%）×（1－25%）]×（P/A，9%，4）×（P/F，9%，1）－160×10%×（P/F，9%，5） ＝－203.36（万元）
净现值对游客人次的敏感系数＝（－203.36/901.59）/（－10%）＝2.26
【例题1.计算分析题】（2013年）甲公司主营电池生产业务，现已研发出一种新型锂电池产品，准备投向市场。为了评价该锂电池项目，需要对其资本成本进行估计。有关资料如下： （1）该锂电池项目拟按照资本结构（负债/权益）30/70进行筹资，税前债务资本成本预计为9%。
（2）目前市场上有一种还有10年到期的已上市政府债券。该债券面值为1000元，票面利率6%，每年付息一次，到期一次归还本金，当前市价为1120元，刚过付息日。 1120=1000*（P/F,I,10）+1000*0.06*(P/A,I,10) I=4%, 1000*0.6756+60*8.1109=1162.254 I=5%，1000*0.6139+60*7.7217=1077.202
(1162.254-1077.202)/(0.04-0.05)=-8505.2=（1120-1162.254）/（i-0.04） i=(1120-1162.254)/-8505.2+0.04=4.5%
（3）锂电池行业的代表企业是乙、丙公司，乙公司的资本结构（负债/权益）为40/60，股东权益的β系数为1.5；丙公司的资本结构（负债/权益）为50/50，股东权益的β系数为1.54。权益市场风险溢价为7%。 1.5/(1+0.75*40/60)=1 1.54/(1+0.75*1)=0.88 (1+0.88)/2=0.94
0.94*(1+0.75*3/7)=1.24 0.045+1.24*0.07=13.18%
（4）甲、乙、丙三个公司适用的企业所得税税率均为25%。 要求：10min
（1）计算无风险利率。
（2）使用可比公司法计算锂电池行业代表企业的平均β、该锂电池项目的β与权益资本成本。
（3）计算该锂电池项目的加权平均资本成本。0.09*0.75*0.3+0.1318*0.7=11.25% 『正确答案』
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