民营企业买壳上市研究
经济学 刘金泽 21080212
摘要
近些年来，在改革浪潮中不断壮大的民营企业掀起了一次次兼并重组热潮，民营企业买壳上市不断引起大家的眼球，本文从壳资源的概念说起，分析了壳资源的优势，从直接上市困难重重、自身发展壮大的客观要求、节省上市时间并减少不确定性等方面深入分析了民营企业买壳上市的动因，另外，从壳公司的选择、中介咨询机构、重组等方面分析了买壳上市的风险，最后针对风险提出了具体的防范措施以供参考。
关键词：
动因 风险 壳资源 买壳上市
引言
伴随着我国资本市场的发展，证券市场上一些公司中陆续分化出一批经营困难、业绩很差的企业，这些上市公司因其保有上市资格，被誉为“壳”公司。在目前“总量控制、限报家数”的制度安排下，“壳”公司因其拥有上市资格而成为其他意欲跻身证券市场的企业利用的对象，成为证券市场中一种稀缺的资源，“壳”资源问题由此而生，从而为民营企业进入证券市场提供了一条捷径——买壳上市。
一、壳资源的概念及其分类
（一） 壳资源的概念
宽派认为上市公司的壳资源包括上市公司的上市资格和它的股权资本；狭派认为上市公司的壳资源是指它的上市资格。
（二） 壳资源的分类
根据上市公司的业绩等表现，上市公司壳资源可分为三类，即绩优壳资源、绩良壳资源和绩差壳资源。壳公司通常分为“实壳”公司、“空壳”公司和“净壳”公司三种。 1.“实壳”公司。指保持上市资格、业务规模小、业绩一般或不佳、总股本和可流通股规模小、股价低的上市公司。
2.“空壳”公司。指业务有显著困难或遭受重大损害、公司业务严重萎缩或业务无发展前景、重整无望、股票尚在流通但交易量和股价持续下跌至很低，或股票已经停牌终止交易的上市公司。“空壳”公司产生的原因较为复杂，多是“实壳”公司在一定条件下转化而来。
3.“净壳”公司。指无负债、无法律纠纷、无违反上市交易规则、无遗留资产的“空壳”公司。
二、壳资源的优势分析
(一) 融资优势
在竞争性的市场环境中，企业间的竞争在本质上是生产效率的竞争。企业在竞争中生存，其发展依赖于企业生产效率的不断增进和技术优势的获得。从生产角度看，企业生产效率的提高通过两种方式实现：其一是在既定的技术条件下企业以规模经济的方式提高生产效率；其二是企业通过技术创新活动以技术进步的方式提高生产效率。企业的技术优势来源于企业的技术创新活动。无论是企业规模经济的实现还是企业的技术创新活动都需要资本的投入。因此，获取必要的资本是企业在竞争中生存的必要条件。
我国上市公司的融资顺序表现为内部融资、股权融资、短期债务融资和长期债务融资，即我国上市公司的融资顺序与现代资本结构理论关于啄食顺序原则存在明显的冲突。相比之下债权融资的成本较高，现在银行体系加大了对风险的控制而导致“惜贷”，这一方面提高了上市公司的借贷成本，另一方面形成了一种硬约束，所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。 (二) 利于提高公司形象
相对于一般企业而言，上市公司在知名度方面具有特殊的优势。首先，企业在发行与上市过程中，以及成为公众公司后其股票在证券市场的交易，都会使其成为众多投资者关注的目标。上市公司按照相关规定定期或不定期地进行信息披露以及上市公司的经营行为被媒体广泛评论，这都提高了上市公司的知名度，实际上是对上市公司有效的市场宣传。其次，由于在众多企业中，只有少数企业能够通过核准而成为上市公司，拥有上市资格本身就意味着企业具有一定的实力，这无形中提高了企业的商誉。再次，上市公司相对规范的公司治理结构，使之在自身发展和社会监督的双重约束下，一般与其商业伙伴具有良好的信誉和合作关系，从而有利于上市公司经营活动的有效开展。 (三) 政府的支持和发展潜力
多数上市公司都是一个地区、一个行业中的优势企业，在地区经济中占有重要地位。各地方政府往往希望将上市公司培育成为当地的支柱企业，并起到带动相关行业和产业的作用，故常采取一些有效的优惠政策促进上市公司的发展。由于上市公司、证券市场在国民经济中占据越来越重要的地位，上市公司的规范管理、经营绩效倍受监管层、投资者、媒体的关注，监管层或政府有关部门也加大力度推动上市公司加强管理，这都有利于上市公司发展，是上市公司未来发展中相对于非上市公司的潜在优势。
三、买壳上市的动因分析
买壳上市是指非上市公司通过收购一些业绩较差、筹资能力较差或一般的上市公司，获得上市公司的控制权后，再由上市公司收购非上市公司的实体资产，并剥离被购公司的资产，从而将非上市公司的主体注入到上市公司中去，实现非上市的控股公司间接上市的目的。从目前情况来看，民营企业重组上市公司首先是通过股权的协议转让方式取得上市公司的控制权；其次进行大规模资产置换或注入新的有发展前景的项目；再次对上市公司的机制进行再调整，使之朝着有利于市场竞争，有利于公司发展的方向转变。
(一)直接上市困难重重
我国在股票发行上一直是采取额度审批制，其本质特征是：并非所有符合条件的企业都能发行股票上市，企业能否上市关键是能否从地方政府（或企业主管部门）与证管部门获得上市额度，企业的素质如何则在相当程度上不是最重要的，因为包装可以出业绩。额度审批制的实施，使民营企业上市处于极为不利的处境。
另外，现行上市制度不利于民营企业。千军万马争过独木桥的情况将使得上市竞争非常激烈。而承销保荐制中关于佣金和保荐程序的规定，更是加剧了这一现象的产生。众所周知，承销商的佣金一般按融资额的比例收取。在上市竞争的全过程中，承销商居于主导地位，而按融资规模收费及上市通道制和保荐人制，将共同引导券商竭力争取大项目来实现经济利益最大化。对券商而言，大项目收益高，企业风险因大而小；中小企业收益小，风险却因小而大。在这种前提下，规模较小的民企在竞争中明显处于弱势。承销商的资产规模导向而非盈利能力导向，在一定程度上造成了规模较小的民企“难以上市”。
(二) 自身发展壮大的客观要求
我国的民营企业不仅在规模上有所增长，而且在经济效益和社会效益方面继续保持着良好的发展态势，这充分发映了民营企业在国民经济中的重要地位和作用。制约民营企业发展的因素依然很多，其中最突出的一个问题是融资渠道不畅：金融部门的“恐私”心理还没有消除，民营企业的身份使银行不敢放贷。一些企业反映，企业经营状况良好，但某些指标却不符合银行评级条件，贷不到款。有的企业因注册资本较小，达不到银行的最低标准而造成贷款困难。也有企业反映，银行要求完全还清前一笔贷款后再放贷，他们形象地将此比喻为一瓶盐水分两次吊，扎两回针； 主板市场为国有大中型企业开拓了直接融资的渠道，但民营企业的直接上市却十分困难。民营企业只
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