第六届德勤杯论文集 - 图文

第六届“德勤杯”论文大赛获奖论文集

公司内部信息的机会。

（二）研究方法

本文采用单一案例的研究方法，研究的案例是华谊兄弟传媒集团（股票代码：N华谊 300027，股票名称：华谊兄弟）。对华谊兄弟展开案例研究有以下三点原因：第一，华谊兄弟传媒集团属文化传媒业，旗下有众多知名导演与艺人，对于声誉的重视程度相对更高；另外今年华谊股票市值猛增，截止到今年9月9日，华谊兄弟居创业板市值第二，自然受媒体、公众关注度也大幅提升。这为我们开展媒体关注通过声誉机制影响公司行为的研究提供了难得的研究机会。第二，单一案例研究能够更加深入地进行案例研究和分析，更容易把“是什么”和“怎么样”解释清楚。第三，单一案例更具典型性与特殊性，对于大样本的实证研究结果更具补充作用。

（三）案例介绍

1、公司概况

华谊兄弟传媒集团是中国大陆一家知名综合性娱乐集团，由王忠军、王忠磊兄弟在1994年创立，最初因投资冯小刚、姜文的电影而进入电影行业，尤其是每年投资冯小刚的贺岁片而声名鹊起，随后全面进入传媒产业。2005年正式成立华谊兄弟传媒集团公司以及下属控股子公司。其主要从事电影的制作、发行及衍生业务；电视剧的制作、发行及衍生业务；艺人经纪服务及相关服务业务；音乐的创作、发行及衍生业务；影院投资管理运营业务。2009年9月27日，证监会宣布华谊兄弟传媒股份有限公司通过第七批创业板拟上市企业审核，发行4200万股A股，发行后总股本约为16800万股；发行前每股净资产为2.22元。

华谊兄弟一直未停止兼并收购的步伐，利用资本运作迅速壮大，已经实现了从编剧、导演、制作到市场推广、院线发行等基本完整的生产体系，其致力打造的综合性娱乐帝国已见雏形。

2、事件介绍

华谊兄弟并购浙江常升，这一事件发展到2013年9月12日，可分为三个阶段。

（1）第一阶段（2013年9月2日），华谊兄弟公开披露关于投资控股浙江常升影视制作有限公司的公告。

华谊兄弟的全资子公司浙江华谊兄弟影业投资有限公司（以下简称“浙江华谊”）对浙江常升影视制作有限公司（以下简称“浙江常升”）进行收购。浙江常升的股权结构为：南京弘立星恒文化传播有限公司（以下统称为“弘立星恒”）持有浙江常升90%的股权，南京嘉木文

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化传播有限公司（以下简称“嘉木文化”）持有浙江常升10%的股权。

弘立星恒将其持有的浙江常升60%的股权以2.16亿元转让给浙江华谊，嘉木文化将其持有的浙江常升10%的股权以3600万元转让给浙江华谊。浙江华谊受让弘立星恒和嘉木文化合计持有的浙江常升70%的股权，股权转让价款总计为人民币2.52 亿元。

弘立星恒拟使用浙江华谊支付其的部分股权转让价款1.52亿元购买华谊之实际控制人王忠军和王忠磊持有的华谊兄弟传媒股份有限公司的股票，并同意将其购买的王忠军和王忠磊持有的“华谊兄弟股票”锁定三年，其每年解除锁定（即可以在二级市场上买卖该等“华谊兄弟股票”）的“华谊兄弟股票”数量不超过其持有的该等“华谊兄弟股票”总额的1/3。

因王忠军、王忠磊为公司的实际控制人和控股股东，根据《深圳证券交易所股票上市规则》的规定，本次投资构成关联交易。华谊兄弟董事会于2013年9月2日通过《关于公司投资控股浙江常升影视制作有限公司的议案》，其中7 票同意、0 票反对、0 票弃权。关联董事王忠军、王忠磊回避表决。独立董事对本次关联交易发表了独立意见。

弘立星恒 转出60%股份 90% 浙江常升 10% 嘉木文化 法定代表人：张国立 控股70% 3600万 持有的华谊兄弟股票 1.52亿 转出10%股份 2.16亿 实际控制人： 王忠军、王忠磊 浙江华谊

图三：第一次公告股权交易示意图

（2）第二阶段（2013年9月3日——2013年9月9日），此次并购存在诸多疑点，华谊兄弟也并未详细披露关于此次并购的信息，媒体关注将此次并购事件推到了社会舆论的风口浪尖。

疑点一：浙江常升疑为空壳公司，高溢价收购的合理理由未披露。

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浙江常升的法定代表人为张国立，其注册资本为1000万元，注册时间为今年5月，截止2013年9月2日，浙江常升未经审计的财务数据为：资产总额为人民币10,003,030.22 元，负债总额为人民币0 元，所有者权益人民币10,003,030.22元。一个注册不到半年的公司，净资产约1000万元，而华谊兄弟却以2.52亿元的价格收购，意味着此次收购的溢价高达36倍，远远超过了行业平均水平。而且在有关收购公告中，华谊也没有披露浙江常升的营收和净利润情况。多家媒体与普遍投资者均质疑浙江常升是“壳公司”、“为此次并购而生”。

疑点二：弘立星恒拟使用浙江华谊支付的部分股权转让价款购买华谊之实际控制人王忠军和王忠磊持有的华谊兄弟传媒股份有限公司的股票，而并非从二级市场购买，疑为王忠军、王忠磊的曲线套现行为。

根据华谊兄弟对外披露的公告不难看出，这场特殊的并购最终本质上是华谊公司并购浙江常升的部分资金通过王忠军、王忠磊减持流入王忠军、王忠磊的手中，这场让人眼花缭乱的并购大戏疑为王忠军、王忠磊为其套现获利而专门设计。联系上述浙江常升的实际公司情况，再加上不正常的高溢价收购，让社会大众更加质疑此次并购并非出于华谊对外宣称的“拓展电视剧业务板块”，而是公司高管不顾公司法人、中小股东利益的曲线套现行为。截止2013年9月9日，华谊面对来势汹汹的媒体报道依然未提供更多的披露公告，社会大众对于并购疑云的关注质疑再次升级。

（3）第三阶段（2013年9月10日），华谊兄弟发布关于投资浙江常升影视制作有限公司项目的补充说明。

面对社会舆论的高压力，华谊最终于2013年9月10日发布了关于此次并购的第二份公告，在公告中改变与补充说明了部分第一次公告内容，意为减少社会大众对此事件的质疑。重要改变、补充内容主要有三点：

1) 做出业绩承诺：弘立星恒及张国立保证，业绩承诺期限为5 年，其中2013 年度承诺的净利润目标为浙江常升经审计的税后净利润不低于人民币3000 万元，其余几年的税后净利润目标将在2013 年承诺的净利润目标基础上按协议约定比例增长。在业绩承诺期内的某个年度浙江常升经过审计的税后净利润低于当年的净利润目标，则弘立星恒及张国立同意以现金方式向浙江华谊补足，以保证浙江华谊当年从浙江常升取得的利润分红与从弘立星恒及张国立取得的现金补偿之和不低于“当年浙江常升预期应完成的净利润目标×70%”。

2) 弘立星恒改变购买华谊兄弟股票方式：弘立星恒同意用浙江华谊支付的股权转让款人民币1.52 亿元，在款项支付至指定监管账户之日起三个月内直接从二级市场上购买“华谊兄弟股票”，而不再指定购买公司实际控制人王忠军和王忠磊持有的“华谊兄弟股票”。弘立星

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恒从二级市场上购买的“华谊兄弟股票”锁定三年的约定不变。

3) 补充对华谊兄弟有利的条款：张国立控制的原公司（即北京国立常升影视文化传播有限公司、北京升格文化发展有限公司方案）将其制作业务、发行业务全部转入新设立的目标公司（浙江常升）；弘立星恒及张国立保证其关联公司（包括但不限于北京国立常升影视文化 传播有限公司、北京升格文化发展有限公司等）同意将该等关联公司所有与浙江常升相同或类似业务的资产转让给浙江常升；弘立星恒、张国立及其关联公司同意与浙江常升签署5 年期的聘用合同，期限届满之日起一年期满之日期间，弘立星恒、张国立及其关联公司不得从事与浙江常升、浙江华谊及其关联公司相同或相竞争的业务。

三、案例分析:两次公告的比较

（一）华谊兄弟实际控制人王忠军、王中磊兄弟

当大股东持有的所有权超过一定比例时，大股东就会享有其他股东无法享有的控制权收益，在这种情况下，大股东可能利用其控股股东的地位为自己谋福利，从而有可能侵害其他中小股东的利益(La porta, Lopez-de-Silanes和Shleifer，1999)。王忠军、王忠磊合计持有公司31.64%的股权，远远超过第二大股东马云4.990%的份额，其余股权都较为分散，作为控股股东在华谊兄弟拥有绝对的控制权（见图四）。原并购方案中，华谊兄弟高溢价收购浙江常升，南京弘立星恒利用股权转让款中的1.52亿元用于直接购买控股股东王忠军、王忠磊持有华谊兄弟的股份，为其减持获取现金提供了便利的途径，减小了其在二级市场减持股份可能引起的股票价格波动，同时也减少了交易成本。

9月10日华谊兄弟董事会发布公告把原来南京弘立星恒运用股份转让款直接购买王忠军和王中磊在华谊兄弟的股份改为直接从二级市场上购买股票，对于控股股东而言，其减持股份获取现金流入需要在二级市场上依照市场交易规则卖出股票，交易成本增加，同时能够顺利减持股份的难度加大。

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图四：华谊兄弟股东持股比例示意图