山东财经大学公选课证券法
21世纪民商法学系列教材
第二编 证券法律行为编 第五章 证券发行制度
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第一节证券发行概述一、证券发行的含义 关于证券发行,我国立法并未予以明确定义,学界有 狭义与广义之分:前者仅指证券的制作与交付,与证 券募集相区别;后者则包括证券的募集与制作、交付 整个过程,证券募集仅为证券发行的一个阶段。
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我国证券立法体现了将证券募集与证券的制作与交付
统一界定为证券发行的倾向。 为正确理解证券发行,首先须理解证券的募集、制作 与交付。募集,是发行人劝诱证券投资者认购或应募 其将发行的证券、证券投资者向发行人认购证券并交 付投资款项的行为;制作,指发行人依法定程序和形 式,作成证券,载明法定事项,依法由法定代表人签 名、公司盖章的过程;交付,指脱离占有现实交给股 东或应募人的行为。
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概言之,证券发行具有如下特点:
1?发行主体特定。 2?发行程序法定。证券发行必须履行严格的法定程
序,以保证证券发行的合法性和已发行证券的有效性 。 3?发行目的明确。 4?发行结果确定。证券发行的完成以证券的交付为 标志,其结果是证券发行人与投资者之间法律关系的 正式确立。
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理论研究 证券发行的本质证券发行中投资者转移其资金所有权,发行人出让其 证券所有权,从而给人以投资者与发行人之间存在一 种证券买卖关系的强烈的表象。 但亦有学者指出,证券法律法规中对有关证券发行活 动使用“销售”、“发售”等词语,只是借用交易活 动中的常用术语以形象地描述证券发行过程中的某些 活动,并不意味着证券发行是一种交易活动,也不意 味着证券发行人与投资者之间是一种买卖关系。
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理论研究 证券发行的本质依笔者观点,对证券发行本质的探究,因对证券发行界定 采纳狭义说还是广义说,证券发行通过直接方式还是间接 方式尤其是采取代销还是包销的不同,似能得出不同的结 论: 在狭义说下,证券发行仅指证券的制作与交付,其与证券 募集中证券发行人与投资者就投资者缴纳出资、发行人交 付证券达成合意的过程存在本质的不同,有学者指出,无 论从证券交付请求权作为一项不受非法剥夺的独立权利类 型出发,还是从解释投资者的权利形成及状态、保护投资 者利益的角度考虑,均应将证券发行解释为单独法律行为 。
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理论研究 证券发行的本质在广义说下,证券发行包括证券的募
集、制作及交付 ,涉及发行人发出要约邀请(招股说明书)、投资者 提出要约(股份认购)、发行人作出承诺(确定并分 派股份)、发行人履行义务(制作并交付证券)等整 个过程,属于一种合同关系,应无异议。此点在学者 认为发行失败时,发行人尚未作出承诺因而合同尚未 成立,发行人须承担赔偿认购人信赖利益损失的缔约 过失责任,亦可提供佐证。
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二、证券发行的分类
(一)依发行对象的不同分为公募发行与私募发行 公募发行又称公开发行,是指发行人向不特定的社会
公众或特定的多数投资者发行证券的发行方式。 依《证券法》第10条规定,公募发行包括如下三种情 形:向不特定对象发行证券的;向特定对象发行证券 累计超过200人的;法律、行政法规规定的其他发行 行为。
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立法探讨 公开发行界定之争 对于我国2005年《证券法》第10条关于公开发行的规
定,学者对此从不同角度,均提出了一些批评性意见 。 有从立法技术角度出发,认为第一种情形之规定应属 赘词,第二种情形与公开发行之传统定义不相符,属 立法技术上之强力推定或不可动推定,法条中应采用 “视为”的表述语,第三种情形在随后对“非公开发 行”明确规定的情况下,在逻辑上站不住脚。
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立法探讨 公开发行界定之争 有从公开发行界定标准出发,认为将公开发行定义为
向不特定对象发行证券和向特定对象发行证券累计超 过200人,值得商榷。 有从相关立法协调角度出发,指出从我国股份制发端 时起,经过1993年《公司法》,再到2005年《公司法 》,我国的公司制度一直以发行对象是否特定作为区 分公开发行与非公开发行的标准。
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立法探讨 公开发行界定之争 不难看出,争议的焦点主要有三个:(1)究以向不
特定对象发行证券还是以是否使用公开招募手段作为 界定公开发行的标准?(2)向特定多数投资者发行 证券是否应纳入公开发行范畴内,该“多数”又该如 何确定? (3)应否规定“法律、行政法规规定的其他发行行 为”的开放性条款?
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私募发行又称不公开发行,其与公开发行相对应,是
指针对特定对象、采取特定方式、接受特定规范的证 券发行方式。 私募发行的对象有限,大致分为两类,一类是个人投 资者,如公司老股东或发行机构自己的员工;另一类 是机构投资者,如大型金融机构或与发行人有密切往 来关系的企业等。 立法探讨 私募发行法律地位之确立
对于私募发行,我国立法表现出了一定的犹豫与反复 ,相应地,其法律地位的确立亦经历了一个曲折过程 。
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一般认为,私募发行类似于我国最初的定向发行,但
随后1993年《公司法》则规定,募集设立是指发起人 认购公司应发行股份的一部分,其余部分向社会公开 募集而设立公司,实质上取消了定向募集设立股份有 限公司这种方式。1998年《证券法》对私募发行亦根 本未予涉及。2005年《公司法》则承认了定向募集设 立公司方式,2005年《证券法》第10条亦对私募发行 作出了明确规定。 与立法对私募发行的态度类似,学者对私募发行亦表 现出一定的矛盾。以私募基金为例,有学者认为其是 一柄锐利的“双刃剑”,一方面我国证券市场的发展 需要它,另一方面它也成为引发当前我国证券市场众 多纠纷和激发各种异常风险的重要根源。
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